1929

V današnji Ponudbi in prevpraševanju nadaljujemo s temo, ki smo jo začeli prejšnji mesec, to je velika gospodarska depresija, ki se je začela z zlomom borze v New Yorku oktobra leta 1929, torej pred natanko 90 leti. O vzrokih gospodarske krize in kako se je ta iz ameriških finančnih trgov razširila na cel svet, smo več povedali zadnjič. Tokrat se osredotočamo zgolj na pok borznega balona in kako zgodovinsko mesto imajo ti dogodki.

Preden začnemo govoriti o tem, kako se je napihnil newyorški borzni balon, je dobro, da nekaj povemo tudi o času in kraju velikega borznega zloma. Združene države dvajsetih let 20. stoletja so bile namreč resnično svet zase, verjetno bolj, kot kadarkoli kasneje. Prva svetovna vojna je Američane prepričala, da jim Evropa ne more biti več zgled, ampak je prej vir težav. Država se je tako na krilih patriotizma, ki ga je razpihala vojna, zaprla vase. Razpoloženje v ZDA je bilo, da se mora država posvetiti sama sebi in se vrniti k svojim tradicionalnim vrednotam, zaradi katerih naj bi dosegla bogastvo, ki je tedaj že preseglo vse evropske države.

Ni torej presenetljivo, da so bila dvajseta leta v ZDA politično izrazito konzervativno obdobje. Vsi predsedniki tega obdobja so bili konzervativni republikanci in tudi v demokratski stranki, ki je bila v tem obdobju v manjšini, je prevladala konzervativna struja. S tem je zamrla tudi progresivna ekonomska politika. To je v tem obdobju poosebljal finančni minister vseh treh republikanskih predsednikov tega desetletja, Andrew Mellon. Industrialec, dedič banke Mellon in eden najbogatejših ljudi v državi je zagovarjal ortodoksno liberalno ekonomsko politiko. V marsičem je spominjal na karikaturo kapitalista iz komunističnega časopisa. Njegov največji cilj je bil zmanjšanje davkov, ki so, kot se je izrazil, »bremenili bogate«. Najvišjo davčno stopnjo je uspel znižati iz 73 na 25 odstotkov. Mellon je postal eden najslavnejših ljudi svojega časa, ki se je po ugledu kosal z vsakršnim predsednikom, pod katerim je služil. Ko je predsednik postal nekoliko bolj progresivni Herbert Hoover, je ugotovil, da bi odhod Mellona preveč omajal ugled administracije v poslovnih krogih in ga je bil prisiljen obdržati. 

Predsednik Calvin Coolidge o davkih

A dvajseta leta so bila – če kaj – čas nasprotij. Politično konzervativna so bila hkrati izrazito in zavestno čas napredka in modernosti. Kolektivni id tega časa si je tako nadel ime Nova doba. V umetnosti, popularni kulturi, zasebnem življenju, potrošništvu in poslu je bil to čas, ko je bila Amerika še bolj kot sicer obsedena z vsem, kar je novo. »Stroji so novi mesija,« je proglasil Henry Ford, ki je utelešal Novo dobo bolj kot kdorkoli in je za svet utelešal Ameriko samo. A je hkrati v svoji avtobiografiji bentil nad dnevom, ko je iz ameriškega mesteca izginil mlin. Da bi popravil zgodovinsko zablodo, je ustvaril Greenfield Village, živo repliko podeželja poznega 19. stoletja. 

Slava Henryja Forda je primer še ene bistvene karakteristike Amerike dvajsetih let. To je bil čas viška prestiža za posel in poslovneže. Kot je proglasil predsednik Calvin Coolidge, »posel Amerike je posel« in lahko bi dodali, da je bila ambicija Američana biti poslovnež. Uspeh ameriške industrije med prvo svetovno svetovno vojno je močno izboljšal ugled poslovnežev. Pred tem je bil ugled velikih industrialcev in bankirjev zaznamovan s prevarami in neusmiljenim mešetarjenjem tako imenovanih roparskih baronov. Ob koncu devetnajstega stoletja je iz prepričanja, da je veliki kapital grožnja ameriškemu načinu življenja, zraslo reformno gibanje, ki je nasprotovalo monopolom in poskušalo podvreči še posebno velika podjetja državni avtoriteti. Po prvi svetovni vojni se je javno razpoloženje obrnilo povsem stran od tega tako imenovanega progresivnega gibanja.

Skupaj z izboljšanim ugledom poslovnežev je prišel tudi nov ideal poslovneža. Poslovnež ni bil več pustolovec, ki je pretental nasprotnike, ampak znastvenik v organizaciji človeških in tehnoloških virov. Vodenje je postalo znanost in kot vsaka znanost je tudi menedžiranje podjetij razvilo vtis eksaktnosti in predvidljivosti, poslovanje pa je postajalo nekaj, kar je mogoče napovedovati. Dvignjen ugled podjetništva in podjetnikov je še podprl nov besednjak, kjer so se pojavile besede, kot na primer »socialna odgovornost«, »razsvetljeni podjetnik« in »kapitalizem blaginje«.

Znanstvenik ni bila edina vloga, ki naj bi jo prevzeli poslovneži. Kot je zapisal ekonomist Stuart Chase: »Poslovnež je nadomestil državnika, duhovnika in filozofa kot ustvarjalec standardov etike in obnašanja.« Predsednik Coolidge je povedal, da je poslovnež »najvišja avtoriteta o vodenju ameriške družbe« in »diktator naših usod«. 

Ni čudno, da je bila to doba, v kateri je Amerika postala obsedena z bogastvom. Razmah potrošništva in oglasov je pripomogel, da ni bilo predrzno pričakovati blaginje tudi brez odrekanja in naporov, ki jih je drugače zahtevala protestantska etika. Najpomembnejši znak te spremenjene etike je bil razmah potrošniških kreditov, ki so ob koncu dvajsetih let podpirali precejšen del široke potrošnje. Leta 1929 je finančnik v korporacijah DuPont in General Motors ter graditelj Empire State Buildinga, sicer pa predsednik komiteja Demokratske stranke John J. Raskob, napisal kolumno za Ladies’ Home Journal z naslovom »Vsakdo bi moral biti bogat«, v kateri je predlagal, naj vsaka gospodinja vloži družinske prihranke v skupen sklad, ki bi nato investiral na borzi.

Takim nasvetom je sledila le manjšina, predvsem zato, ker niso imeli prihrankov. Le 4 od 120 milijonov ljudi je imelo kakšno delnico in zgolj 1,5 milijona je imelo dovolj delnic, da so odprli račun pri borznem trgovcu. Tudi med njimi je imela v lasti velik delež delnic manjšina najbogatejših. Prav ta koncentracija bogastva je omogočila, da je nastalo tako povpraševanje po delnicah. Kljub temu je trgovanje na borzi postalo nekaj, za kar se je zanimala široka javnost, tudi če pri tem ni sodelovala. Obseg trgovanja je rasel, vrednost delnic pa se je postopoma oddvojila od realnih osnov gospodarstva. To je sicer raslo, a s precej bolj zmernim tempom - rast industrijske proizvodnje se je gibala okoli 5 odstotkov letno.

Evforičen del cikla na newyorški borzi se je začel leta 1928. Dober pokazatelj tega je obseg posojil borznih posrednikov za nakup delnic, ki odražajo obseg špekulativnega trgovanja. Posojila borznih posrednikov so počasi rasla od sredine dvajsetih let naprej, leta 1928 pa se je njihov obseg skoraj podvojil na 6 milijard takratnih dolarjev oziroma skoraj 90 milijard današnjih.

Ta posojila vlagateljem omogočajo vstop na borzo, ne da bi morali tja vezati večjo količino premoženja. Vlagatelj je moral za nakup delnice vplačati le določen delež - pogosto okoli 10 odstotkov - vrednosti te delnice. Ostalih 90 odstotkov si je sposodil pri borznem posredniku. S tem je dosegel dvoje. S svojim vložkom je lahko kupil 10-krat večjo količino delnic, kot če bi za vse vplačal svoj denar. Morda še pomembneje pa je, da je pomnožil donos svojega vložka.

Če bi delnico kupil z lastnimi sredstvi in bi delnica prinašala na primer dvoodstotni donos, bi bil njegov letni donos točno tak - dva odstotka.  Če pa je vplačal le desetino zneska, se je donos na njegov lastni vložek podeseteril na 20 odstotkov. Ta mehanizem pomnoževanja donosnosti s finančnim vzvodom je v borznem balonu konec dvajsetih igral pomembno vlogo in se k njemu še vrnemo.

Res je sicer, da je špekulant, ki je delnice kupil na kredo, moral poplačati tudi obresti na posredniško posojilo. A to v evforičnih letih 1928 in 1929 ni igralo pomembne vloge. Obrestne mere na posredniška posojila so se gibale med 6 in 12 odstotki. Marca 1929 so dosegle višek pri 20 odstotkih. A donos na delnice je v tem istem času znašal v nekaterih primerih več 100 odstotkov. Delnice Radio Corporation of America - ki je takrat veljala za vroče tehnološko podjetje - so leta 1928 narasle za 500 odstotkov.

Tovrstne sheme niso bile dobičkonosne le za špekulante, temveč tudi za posojilodajalce. Danes je 12-odstotna obrestna mera nepredstavljivo visoka, a tudi v tistih časih je predstavljala zavidanja vreden donos. Kapital iz vseh koncev sveta se je tako začel stekati na newyorško borzo, kjer je financiral špekuliranje. Proizvodna podjetja so namesto v svojo osnovno dejavnost sredstva vlagala v bolj dobičkonosen trg posredniških posojil. Poleg tega je bila 12-odstotna obrestna mera precej višja od tiste, po kateri so si banke lahko sposodile svež denar pri centralni banki. Centralna banka je komercialnim bankam računala 5-odstotne obresti, te pa so lahko tako izposojeni denar plasirale na borzo, kjer je prinašal 12-odstotni donos. Biznis je cvetel, z njim pa špekulacije.

Posredniška posojila so bila le temelj delikatne strukture, ki je pomnoževala donose vložkov na borzi. Naslednjo nadgradnjo so predstavljali investicijski skladi. Ti skladi so igrali vlogo posrednika med delnicami in vlagatelji oziroma špekulanti. Vlagatelju tako ni bilo treba izbirati podjetij, v katera bo vlagal, in kupovati posameznih delnic, temveč je svoja sredstva vložil v delnice sklada, ki je nato vlagal v delnice podjetij. Teoretično je to vlagatelju omogočilo razpršitev tveganj, saj je že z majhnim vložkom dobil deleže mnogih podjetij in se s tem zavaroval pred nihanjem cene posamezne delnice.

A investicijski skladi so bili več kot le mehanizem razpršitve tveganj. Ključna vloga skladov je, da so uspeli popolnoma ločiti ceno vrednostnih papirjev na borzi od vrednosti realnega premoženja podjetij. Cena delnice običajnega podjetja sicer ni togo vezana na vrednost premoženja podjetja, a kljub temu je investitorjem vsaj v obrisih znano, kolikšno premoženje podjetje ima in kakšna je njegova pozicija na trgu. Tako se lahko odločajo, ali je vrednost delnice precenjena ali podcenjena. Pri investicijskih skladih je bilo to nemogoče. Skladi namreč niso razkrivali, v katera podjetja vlagajo in koliko premoženja sploh imajo. Kakršenkoli poskus realne cenitve vrednosti sklada je bil tako nemogoč.

Vlagatelji v sklade so tako kupili čisto zaupanje, da bo sklad njihova sredstva pametno vložil, niso pa vedeli, ne kam in ne v kolikšnem obsegu jih vlaga. Da bi povečali zaupanje, so mnogi skladi kot svetovalce najeli ugledne profesorje iz univerz Ivy League. Trik je deloval. Rezultat pa je bil, da so bile vrednosti skladov mnogo višje od vrednosti premoženja, ki so ga ti skladi imeli v delnicah drugih podjetij. Investicijski skladi so bili tako uporaben mehanizem pri napihovanju vrednosti trgovanja na borzi brez ozira na dogajanje v realnem gospodarstvu.

Upravljalci skladov pa so hitro ugotovili, da lahko donose še potencirajo z uporabo finančnega vzvoda in nato še z zlaganjem enega sklada na drugega.

Finančni vzvod je pri skladih deloval enako kot pri kupovanju delnic s posredniškimi posojili. Investicijski sklad je pri ustanovitvi na primer eno tretjino kapitala zbral z delnicami, za preostali dve tretjini pa se je zadolžil. Tako so vlagatelji v delnice prispevali le eno tretjino kapitala, uživali pa so ves dobiček - in donos na svoj vložek potrojili. Recimo, da je vrednost skladovih naložb v nekaj mesecih - kot je bilo v prvi polovici leta 1929 običajno - narasla za 20 odstotkov.  Donos na delnice sklada pa je bil trikrat višji: 60 odstotkov.

Še boljši donos se je dalo doseči z večkratno uporabo finančnega vzvoda. Če je bil investicijski sklad, ki je tretjino kapitala pridobil z izdajo delnic, v lasti naslednjega investicijskega sklada, ki je uporabil enak vzvod, se je donos podeveteril. Dvig vrednosti portfelja za 20 odstotkov je tako prinesel 180-odstotni donos obvladujočega sklada. In tako naprej. Leta 1929 so se pospešeno začele ustanavljati tovrstne strukture z več plastmi skladov, lastniško povezanih s finančnimi vzvodi. V povprečju je na trg vstopil en investicijski sklad vsak delovni dan.

Enega izmed takšnih podvigov je poleti 1929 speljala investicijska banka Goldman Sachs. 20. avgusta je ustanovila sklad Blue Ridge Corporation z več kot dvema milijardama današnjih dolarjev kapitala.

Blue Ridge je bil v skoraj 90-odstotni lasti sklada Shenandoah, ki ga je Goldman Sachs ustanovil le slab mesec pred tem. Oba sklada sta se poslužila, kot je Goldman Sachs kasneje sam priznal, visoke stopnje finančnega vzvoda.

Shenandoah je bil nadalje v 80-odstotni lasti ustanoviteljev. En izmed njih je bila Goldmanova družba Goldman Sachs Trading Corporation, ustanovljena decembra 1928. Namesto s finančnim vzvodom je svojo vrednost napihovala z odkupom lastnih delnic - četrtino delnic sklada je imel v lasti sklad sam.

Delnice vrhovnega sklada v tej piramidi - Goldman Sachs Trading Corporation - so bile ob ustanovitvi prodane za 104 dolarje na delnico. Tri mesece kasneje so kotirale pri 222. Na tej točki je bil sklad vreden približno dvakrat toliko kot vse premoženje sklada skupaj.

Cenovni vrh je sklad dosegel pri 326 dolarjih na delnico. To predstavlja 213-odstotni donos v manj kot letu dni v času, ko je industrijska proizvodnja beležila približno 15-odstotno letno rast. Iz 326 leta 1929 je cena delnice Goldman Sachs Trading Corporation leta 1931 padla na 1,75 dolarja.

Gledano za nazaj je popolnoma jasno, da taka struktura ni mogla dolgo vzdržati. Iz osnovnega dviga vrednosti delnice za 20 odstotkov, ki je bil že sam po sebi pretiran in posledica evforije, je lahko nastal večstoodstotni donos. Vmes so ga multiplicirali investicijski skladi, ki so zamegljevali resnično vrednost premoženja – več plasti finančnih vzvodov med skladi in na koncu še vzvod pri kupovanju delnic s posredniškimi posojili.

Težava, na katero se v prvih mesecih leta 1929 nihče ni oziral, je, da finančni vzvod enako močno kot donos multiplicira tudi izgubo.

Labilna struktura newyorške borze se je zamajala že decembra 1928 ter februarja in še enkrat marca 1929. A vsakič se je evforija nadaljevala. Zaključila se je v začetku septembra. Od takrat do konca oktobra je borza stagnirala. Nekatere dni je beležila rast, veliko pogosteje je padala, v povprečju pa stagnirala. Kljub temu, da dramatičnega padca ni bilo, se je septembra in oktobra zamajala vera v neskončno in neizogibno rast cen delnic.

En izmed slabih dni je bila sobota, 19. oktober. Padle so delnice tehnoloških podjetij, še bolj pa delnice špekulativnih naložb. V nedeljo je bila borza kot običajno zaprta. V ponedeljek se je izkazalo, da so se čez vikend mnogi odločili delnice prodati. Število transakcij je doseglo 6 milijonov, kar je bilo tretje največ v zgodovini. Cene so padle. Do konca dne so se zopet stabilizirale. Naslednja dva dneva sta bila slaba, a stabilna. V četrtek, 24. oktobra, ki je znan kot črni četrtek, pa so tla pod borzo zopet izginila. Opravljenih je bilo rekordnih 12 milijonov transakcij. Takega obsega trgovanja sistem za prenos informacij o cenah ni prenesel.

Za prenos informacij so trgovalci na borzi uporabljali sistem, znan kot ticker tape. Uradnik na borzi je informacije vnesel v sistem, ki jih je po telegrafu prenesel do trgovcev. Ti so imeli v pisarnah specializirane tiskalnike, ki so informacije podajali kot niz zapisov na tankem traku. Po značilnem zvoku tiskalnika je sistem dobil tudi ime. Vsak zapis je vseboval informacijo o delnici, njeno ceno, količino transakcij, opravljenih pri tej ceni, in informacijo o dvigu ali spustu cene glede na zaključno vrednost prejšnjega dne. A sistem je imel omejitev kapacitete: približno 300 znakov na sekundo. Če je količina transakcij presegla določeno mejo in se je cena spreminjala prehitro, je sistem začel zaostajati. Na črni četrtek so ob koncu dneva informacije zaostajale za več kot tri ure.

Vlagatelji so vedeli, da cene padajo, niso pa imeli informacije, kako hitro. To je le pospešilo prodajanje in padec cen.

Pri tem se je pokazala druga plat finančnega vzvoda. S padanjem cen delnic so vlagatelji, ki so delnice kupovali s posredniškimi posojili, hitro pokurili lasten - lahko le desetodstoten - vložek. Posredniki so zato od njih zahtevali novo vplačilo. Če tega niso dostavili, so posredniki delnice prodali, kar je le povečalo ponudbo na trgu in dodatno zbilo ceno. Podobno je veljalo za investicijske sklade z visokim deležem dolga. Če je sklad zaradi padca vrednosti delnic postal insolventen, je njegovo imetje pristalo na trgu.

Slabe novice so se hitro širile in pred borzo se je zbrala množica. Sredi dneva so se sestali večji bankirji in naznanili, da bodo s kupovanjem delnic podprli trg in vzdrževali cene. Do neke mere jim je uspelo jutranji padec ustaviti. A le za nekaj dni. Naslednji ponedeljek in torek - tako imenovani črni torek - so cene zopet drastično padle. Bankirji so se zopet sestali, a tokrat so le pomahali z belo zastavico. Borzni balon je dokončno počil.

V tej kratki kronologiji manjka povod za pok balona ravno na črni četrtek in črni torek. Možnih povodov je več. Od opozoril nekaterih ekonomistov, da se evforija bliža koncu, in neugodnih komentarjev v časnikih, kot je New York Times, preko kolapsa večje finančne skupine v Veliki Britaniji konec septembra do opozoril lokalnih regulatorjev v Bostonu. A dejstvo je, da povod za pok balona ni pomemben. Struktura, ki nekaj odstotkov realne rasti napihne v večstoodstotne donose je - sploh, ko se pričakovana nenehna rast prevesi v stagnacijo - tako labilna, da jo lahko sesuje vsak piš. Tudi neugoden komentar v enem izmed časnikov.

Po zlomu borze konec oktobra in v začetku novembra so se cene delnic na borzi za nekaj časa pobrale. Borzni indeksi so bili v ponovnem počasnem vzponu vse do spomladi leta 1930, nato pa so ponovno začeli nezadržno pot navzdol. Dno je bilo doseženo šele dve leti kasneje, ko so bile delnice vredne destino toliko kot pred zlomom borze.

To nepredvidljivo gibanje delnic je bilo vzrok, da se praktično nihče ni izognil izgubi. Tudi tisti, ki so se izognili izgubam v oktobru ‘29, so brez premoženja ostali kasneje. Šest mesecev med zlomom borze in pomladjo naslednjega leta, ko se je indeks izravnal in celo nekoliko zrasel, je bilo obdobje, ko so se lahko zašili tudi tisti, ki so pred črnim torkom že zavohali težave. 

Osebni stečaji, ki so doleteli ameriško finančno elito, niso bili zgolj finančne narave. Irving Fisher, ustanovitelj monetaristične ekonomske šole, sicer pa prvi ekonomist, ki je dosegel zvezdniški status, z zlomom borze ni ostal zgolj brez premoženja, ampak tudi brez ugleda, saj je v začetku oktobra 1929 za New York Times razlagal, da so delnice dosegle »stalen visok nivo«. Novembra so po mnenju Fisherja spet dosegle stabilen nivo, a pri nekoliko nižji ravni.

Irving Fisher po zlomu borze novembra 1929

Hude udarce so pretrpeli tudi drugi titani ameriškega velikega kapitala. Walter Chrysler, ustanovitelj avtomobilskega koncerna, je poleti leta 1929 razglasil, da so njegovi strokovnjaki analizirali stanje gospodarstva in ugotovili, da poslabšanja ni na vidiku. V tednih po zlomu borze so se direktorji največjih ameriških podjetij večkrat zglasili v Beli hiši, da bi s predsednikom Hooverjem ocenili situacijo. Ocena je bila vedno enaka: da so temelji gospodarstva trdni in da se bo gospodarska aktivnost vrnila v prihodnjih mesecih. Veliki industrialci so se hkrati zavezali, da ne bodo odpuščali ali nižali plač.

Julijus Barens, Ameriška gospodarska zbornica

Dramatično dogajanje na borzi je bilo izjemen medijski dogodek. Poleg vojn je bil to eden prvih dogodkov, za katerega se je razvil kolektivni spomin. Dogodki črnega torka in črnega četrtka so postali zaviti v močno mitologijo, pri tem so najbolj slavna poročila o samomorih uničenih borznih trgovcev. Ta so se izkazala za izmišljena in kot je v takih primerih pogosto, ni mogoče zanesljivo ugotoviti niti tega, kdo se jih je izmislil. Najslavnejši finančnik, ki je svoje življenje končal zaradi propada svojih papirjev, je bil švedski kralj vžigalic Ivar Kreuger, ki je ob pomoči ameriških finančnih trgov zgradil svetovni monopol vžigalic. Kreuger se je v škandaloznih in podrobno publiciranih okoliščinah ustrelil leta 1932 v Parizu. Oktobra 1928 je bil Kreugerjev pohod na New York še v polnem zamahu, saj je takrat prvič izdal novo vrsto vrednostnega papirja, ki jo je izumil sam in se uporablja še danes. 28. oktobra se je tako njegov obraz znašel na naslovnici revije Time. 

Hagiografije poslovnežev so bile žanr, ki je zatem zelo hito zamrl. Nasprotno, podrobne preiskave in sodni procesi proti direktorjem največjih finančnih institucij in funkcionarjem newyorške borze so bile deležne izjemne pozornosti. Podrobnosti prej omenjenih skladov Goldman Sachsa izhajajo iz odmevne preiskovalne komisije v ameriškem senatu. O nesrečnem Ivarju Kruegerju je bil le dobrega pol leta po njegovem samomoru posnet film.

Tako kot so poslovneži pred zlomom zavzeli položaj »najvišje avtoritete o vodenju ameriške družbe«, so po krizi postali najbolj nepriljubljene javne osebe. Zlom borznega balona je poskrbel za uničenje tako premoženja kot tudi prestiža poslovne in finančne elite Amerike. Hkrati so se zamajale tudi vrednote, ki so jih te elite zagovarjale in predstavljale v družbi, kot na primer, da je biti bogat vrednota in da je bolje služiti od kapitala kot od dela.

Način, kako je zlom borze v New Yorku doživela javnost, in značilnosti duha časa, v katerem se je zgodila, so odprli vrata, da se je Amerika v prihodnjih letih podala v eksperimentiranje z mnogo večjo vlogo zvezne vlade v gospodarstvu in blaginji državljanov kot kadarkoli prej, ko država ni bila v vojni. Da bi se to sploh lahko zgodilo, je bilo pomembno ne zgolj to, da je javnost kasneje zahtevala večjo družbeno solidarnost, ampak tudi, da so bile sile, ki bi temu nasprotovale, močno oslabljene.